پایان عصر طلایی بازار‌های سهام؟

نشریه اکونومیست در یکی از سرمقاله‌های خود به موضوع رونق چشمگیر بورس‏‌های مطرح بین‌المللی پرداخته و تلاش می‏کند به این پرسش پاسخ دهد که آیا «عصر طلایی» بازار‌های سهام رو به پایان است؟ بازار سهام معمولا تمایل به رشد تدریجی دارد، اما اخیرا بورس‌های مهم جهان روند صعودی قدرتمندی را تجربه کرده‏اند.

به گزارش دنیای اقتصاد، بازار سهام آمریکا از پایان اکتبر سال گذشته تاکنون ۲۱ درصد رشد کرده و اکنون در ارتفاعی تقریبا ۵ درصد بالاتر از آنچه در اوج خود در ژانویه۲۰۲۲ لمس کرد، قرار دارد. شاخص معیار بازار سهام اروپا نیز در ۲۲ فوریه برای اولین‏بار در دوسال گذشته موفق به ثبت رکورد جدیدی شد.

بازار سهام هند نیز به‌دلیل خوش‌بینی سرمایه‌گذاران نسبت به اقتصاد این کشور، چند سال پررونق را سپری کرده است. حتی بازار سهام ژاپن که دهه‌ها نماد درجا زدن بوده است، توانسته از سقفی که از سال۱۹۸۹ پابرجا مانده بود، عبور کند. از سال۲۰۱۰، بازده حقیقی سالانه شاخص معیار وال‌استریت ۱۱درصد بوده است.

چنین کسب سودی وقتی چشمگیرتر به نظر می‌رسد که چالش‌هایی پیش‌روی بازار‌های مالی را در نظر بگیریم. بعد از دورانی که نرخ بهره نزدیک به صفر بود، اکنون دوسال است که نرخ بهره افزایشی شده و حتی اکنون سرمایه‌گذاران اوراق بدهی انتظار کاهش نرخ بهره در آینده نزدیک را ندارند. جنگ تجاری میان آمریکا و چین کماکان در جریان است و بسیاری از نقاط جهان همچون اوکراین، خاورمیانه و بخش‌هایی از آفریقا درگیر جنگ واقعی هستند.

در سراسر جهان، دولت‌ها در حال دوری جستن از اصول بازار آزاد و جهانی شدن به نفع سیاست صنعتی و حمایت‌گرایی هستند. اگر همه این مسائل نتوانسته آب سردی بر بازار‌های سهام بریزد، پس چه مساله‌ای می‌تواند این شور و هیجان را خاموش سازد؟

یک نتیجه‌گیری می‌تواند این باشد که باید منتظر ترکیدن حباب بازار سهام، به‌ویژه در آمریکا، بود. در وال‌استریت، سطح شاخص‌های ارزش‌گذاری به‌طور میانگین به ۸۰ درصد دوره حباب دات کام در اواخر دهه ۹۰ میلادی و ۹۰ درصد سطوح سال۲۰۲۱، یعنی قبل از شروع افزایش نرخ بهره رسیده است. شاخص‌های دیگر از جمله نسبت ارزش بازار شرکت‌های بزرگ به ارزش کل بازار و اختلاف ارزش بازار گران‌ترین و ارزان‌ترین شرکت‌های بازار نیز در سطوح بالایی قرار دارد. نسبت ارزش ۱۰ درصد شرکت‌های برتر آمریکایی به ارزش کل بازار به بالاترین سطح خود از زمان سقوط بازار در دوره رکود بزرگ دهه ۳۰ رسیده است.

با این وجود، دلایلی نیز وجود دارد که رونق بازار‌های سهام را منطقی بدانیم. همزمان با اتخاذ سیاست‌های پولی انقباضی توسط بانک‌های مرکزی با سرعتی بی‌سابقه در سراسر جهان، تحلیلگران بسیاری نسبت به وقوع رکود اقتصادی و افت سود شرکت‌های بورسی هشدار دادند. در آغاز سال۲۰۲۳، خبرگان وال‌استریت پیش‌بینی می‌کردند که رشد اقتصادی سالانه آمریکا ۰.۷ درصد باشد؛ اما در واقع، اقتصاد آمریکا بیش از سه برابر این برآورد بزرگ شد. بسیاری از شرکت‌های بورسی بخش‌های مختلف بازار (از خرده فروشی گرفته تا خودروسازی) نیز گزارش‌های درآمدی خوبی منتشر کرده‌اند.

در همین حال و با وجود افت اقتصادی چین، صندوق بین‌المللی پول پیش‌بینی خود برای رشد اقتصاد جهانی را اخیرا بهبود داده است. همچنین خوش‌بینی سرمایه‌گذاران نسبت به هوش مصنوعی، نگاه مثبت آن‌ها به بازار سهام را تقویت کرده است. آنچه بازار سهام را به عرش برد، انتشار صورت‌های مالی درخشان شرکت انویدیا (به عنوان بازیگر مسلط بر بازار تراشه‌های موردنیاز برای توسعه هوش مصنوعی) در ۲۲ فوریه بود. از اکتبر ۲۰۲۲، قیمت سهام این غول فناوری آمریکا پنج برابر شده است؛ درحالی‌که درآمد این شرکت از پنج‌برابر هم فراتر رفته است.

اما توجیه‌پذیر بودن رونق بازار به این معنا نیست که خرید هیجانی سهام کاری معقول است. ممکن است آنچه در آینده رخ خواهد داد، خوشایند سرمایه‌گذاران نباشد؛ زیرا هیجان بیش از حد درباره هوش مصنوعی فراتر از انویدیا رفته و قیمت سهام سایر غول‌های تکنولوژی مانند مایکروسافت را نیز تحت تاثیر قرار داده است.

باید توجه کرد که استراتژی‌های تجاری این شرکت‌ها در عصر هوش مصنوعی کماکان شفاف نیست. بسیاری از این شرکت‌ها در حال احتکار تراشه‌های انویدیا هستند با این باور که روزی کسب‌وکار‌های مربوط به هوش مصنوعی آن‌ها رونق خواهد گرفت. اما هنوز مشخص نیست که این شرکت‌ها چگونه موفق خواهند شد که بر چالش‌های اساسی در مسیر توسعه مدل‌های هوش مصنوعی خود غلبه کنند.

از طرف دیگر، پیشرفت فناوری یکی از عوامل اصلی خوش‌بینی سرمایه‌گذاران نسبت به رشد بهره‌وری در اقتصاد و در نتیجه رشد سودآوری شرکت‌ها بوده است. اما درسی که از روند توسعه فناوری‌های بنیادین دیگر می‌گیریم آن است که آموختن نحوه بهره‌گیری از تکنولوژی‌های جدید زمان‌بر است. کسب‌وکار‌ها بی‌وقفه درباره هوش مصنوعی صحبت می‌کنند، اما این فناوری هنوز در مرحله آزمایشی قرار دارد. در نتیجه، حتی اگر قرار باشد هوش مصنوعی جوامع را متحول کند، تشخیص اینکه کدام شرکت‌ها بیشترین سود را از این تحول خواهند برد، دشوار است.

اگر قرار باشد عقلانیت حاکم شود، نباید انتظار داشت که شاخص‌های ارزش‌گذاری سهام بیش از این رشد کنند. روند افزایش سود شرکت‌ها با توجه به رشد اقتصاد نیز به نظر رو به پایان است. رشد غیرمعمول بازار سهام در دهه‌های اخیر اتفاقی «یکباره» ناشی از افت هزینه استقراض و کاهش مالیات بوده است. با توجه به تداوم تورم بالا و محدودیت منابع دولتی، نه تنها کاهش هزینه مالی شرکت‌ها ممکن نیست، حتی امکان رشد این هزینه‌ها نیز وجود دارد.

با در نظر گرفتن فرضیه‌های واقع‌بینانه درباره شاخص‌های ارزش‌گذاری سهام و نرخ‌های بهره و مالیات، حتی برای رشد بازده حقیقی ۴ درصدی سهام، باید سود شرکت‌های آمریکایی سالانه ۶ درصد افزایش یابد (یعنی نزدیک به بهترین عملکرد این شرکت‌ها در دوران پس از جنگ جهانی)؛ بنابراین تعجبی نیست که سرمایه‌گذار کهنه‌کار، وارن بافت، چشم‌اندازی برای بازده بسیار بالا برای سرمایه تحت کنترلش متصور نیست.

بازار سهام ممکن است از جنبه‌های مختلفی ناامیدکننده ظاهر شود. ممکن است اشتیاق درباره هوش مصنوعی منجر به ایجاد حبابی مانند حباب دات‌کام شود. ممکن است یک جنگ یا بحران ژئوپلیتیک منجر به سقوط بازار‌های مالی شود. همچنین این احتمال وجود دارد که بازار دچار یک روند فرسایشی نزولی شود که آن را سال‌ها درگیر کند. مسیر پیش رو هرچه باشد، بعید است ۱۰سال بعد کسی دیدگاه مورد قبول امروز را مبنی براینکه بازار در دوران طلایی خود قرار دارد، تکرار کند.